Beta
Beta
Текущее убеждение рынка в том, что Федеральная резервная система США (ФРС) взяла паузу в ужесточении денежно-кредитной политики, создает для инвесторов сложный прогноз. В нем выделяются три возможных сценария, ни один из которых не обещает однозначно позитивного исхода. И наоборот, если рыночные ожидания относительно ФРС окажутся ошибочными, а недавний январский рост был основан на ложных предпосылках, в ближайшем будущем можно ожидать более жесткой монетарной политики.
Первый сценарий, хотя и кажется наиболее благоприятным, несет в себе внутренние риски. Если экономика США замедлится до устойчивого уровня, Федеральная резервная система теоретически сможет поддерживать текущую денежно-кредитную политику сколь угодно долго. Однако исторический опыт 2018 года — включая негативное влияние высоких процентных ставок на мировые экономики, такие как валютные проблемы Турции, сложности с привязанными к доллару финансовыми инструментами, а также замедление в автомобильном секторе и на рынке недвижимости США — предполагает, что повторение таких последствий крайне нежелательно.
Более того, замедление до устойчивого темпа роста может быть неверно истолковано инвесторами как начало рецессионного цикла, что потенциально вызовет панику на рынке.
В третьем квартале 2018 года экономика США выросла на 3,4% в годовом исчислении. Прогнозы ФРС указывают, что устойчивый рост без ускорения инфляции находится в диапазоне 1,7-2,2% при процентных ставках от 2,5% до 3,5% и полной занятости. Хотя процентные ставки уже находятся на нижней границе этого диапазона (с небольшим повышением в декабре), для избежания дополнительных повышений ставок требуется дальнейшее замедление экономики, при условии сохранения традиционной связи между объемом производства и инфляцией.
Возвращение к реальному экономическому росту в 2% скорее всего будет встречено инвесторами спокойно. По мере стабилизации уровня безработицы темпы создания новых рабочих мест, как ожидается, замедлятся, упав с в среднем 220 000 в месяц в 2018 году до менее 100 000.
Однако экономические данные часто содержат значительные погрешности. Как отмечает Джерард Минак из Minack Advisors, если предстоящий отчет о занятости укажет на нулевой или даже отрицательный рост рабочих мест, реакция инвесторов может быть критической. Будут ли они интерпретировать это как здоровую корректировку к устойчивому росту или как предвестник экономического спада? Учитывая, что в США не наблюдалось ежемесячного снижения занятости более восьми лет — рекордный период с 1950 года — любое изменение этой тенденции несомненно вызовет опасения у инвесторов. Длительный период, превышающий один месяц, почти наверняка приведет к рыночным потрясениям.
Второй сценарий предполагает, что Федеральная резервная система может ошибиться, слишком долго поддерживая текущую политику процентных ставок, тем самым подпитывая инфляционное давление. В условиях, когда инвесторы обеспокоены потенциальным перегревом экономики и инфляцией, позитивные экономические новости могут парадоксальным образом привести к увеличению доходности как облигаций, так и акций. Однако если инфляция станет доминирующей проблемой, рост доходности может одновременно снизить оценку акций. Эта модель наблюдалась с 1970-х по конец 1990-х годов.
Хотя акционеры могут терпеть определенный уровень роста цен (исторически инфляция обычно должна превышать 4%, чтобы существенно повлиять на фондовые рынки, порог, который в настоящее время далек), держатели облигаций, вероятно, будут менее снисходительны, если позиция ФРС окажется неверной. Если ФРС проигнорирует нарастающие инфляционные сигналы, скачок доходности облигаций может негативно сказаться на акциях, что напомнит события февраля 2018 года.
По словам Скотта Майнерда, главного инвестиционного директора Guggenheim Investments, риск политической ошибки существенен, хотя вряд ли сохранится в долгосрочной перспективе. На Давосском форуме он заявил, что главной ошибкой ФРС, скорее всего, будет «слишком долгое ожидание». Майнерд предполагает, что как только рынки поймут, что ФРС может отложить повышение ставок до второй половины 2019 года, доходность 10-летних казначейских облигаций может резко упасть с 2,76% до ниже 3%. Одновременно с этим не ожидается и быстрого роста доходности акций.
Последний сценарий исследует возможность того, что корреляция между инфляцией и безработицей, известная как кривая Филлипса, нарушена гораздо сильнее, чем полагает Федеральная резервная система в настоящее время. В ноябре 2018 года безработица в США достигла самого низкого уровня с 1969 года, в то время как рост заработной платы произошел без существенного влияния на общий уровень цен. Если эта фундаментальная экономическая взаимосвязь больше не действует, экономисты столкнутся с задачей разработки совершенно новых моделей функционирования экономики.
Инвесторы, вероятно, приветствовали бы такой сдвиг парадигмы, если бы это означало, что рост заработной платы может привлечь больше людей обратно в рабочую силу. Это подразумевало бы, что экономика обладает большими базовыми мощностями, чем предполагалось ранее, что позволяет ей развиваться без возникновения инфляции — благоприятный исход для фондовых рынков и стабильной доходности облигаций.
Однако потеря такого важного «академического якоря» делает денежно-кредитную политику ФРС менее предсказуемой. Эта непредсказуемость может привести к снижению стоимости акций и увеличению доходности облигаций, поскольку инвесторы будут требовать более высокой компенсации за возросшую неопределенность.
Учитывая внутреннюю напряженность между прогрессом и неопределенностью, вероятным результатом будет увеличение волатильности на финансовых рынках. В конечном итоге, этот сценарий предвидит замедление экономического роста, сопровождаемое ростом инфляционных ожиданий. Лично автор выражает желание, чтобы экономисты отказались от кривой Филлипса, поскольку умеренное увеличение волатильности на рынке воспринимается как менее пугающее, чем призрак рецессии или безудержной инфляции.
